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（报告出品方/作者：长城证券，刘鹏）

1.1传承百年湘牌中华老字号，创新活力十足

九芝堂股份有限公司（以下简称“九芝堂”或“公司”）前身“劳九芝堂药铺”起源于清顺治七年（公元年），被列入国家级非物质文化遗产保护目录。现代的公司于年设立并于年在深交所上市，现已发展成为员工总数余人，下辖30余家分子公司和多家连锁门店，集科研、生产、销售、健康管理于一体的现代大型医药企业。

公司为中华老字号品牌，三大产品梯队丰富，拥有传统中药类“九芝堂”牌系列产品、现代中药类“友搏”牌产品、生物制剂产品“斯奇康”及药食同源系列产品。据年半年报记载，公司拥有国家药品注册批文个，覆盖心脑血管、补肾、补血、妇儿、五官科等多个领域。公司是国家重点高新技术企业、国家级创新型试点企业、国家博士后科研工作站、国家中医药管理局中医药工程学重点学科建设单位、国家企业技术中心、国家知识产权示范企业。公司连续多年入选中国最有价值品牌强，始终位列湖南省中华老字号企业第一名。

截至年10月25日，公司总股本为86,.42万股，股权结构较为集中，实际控制人为李振国先生，直接持有公司30.53%股权。公司下辖子公司可分为工业板块、商业板块和创新板块，工业板块中长沙基地和金鼎药业主要生产OTC类中药产品，友搏药业主要负责处方药疏血通注射液的生产，斯奇生物制药主要负责斯奇康注射液的生产；商业板块由湖南九芝堂医药有限公司和九芝堂医药贸易有限公司负责连锁药房经营；创新板块负责已上市产品再开发、推进干细胞和创新药研发项目。

1.2OTC板块表现良好，业绩恢复性反弹

公司-年处方药产品受医保政策影响，利润承压，-年恢复。年公司与友搏药业并购重组后，大单品疏血通注射液带动业绩增长明显。-年由于疏血通注射液受医保控费、限辅等政策影响，营收和归母净利润下滑。公司及时调整策略，加强渠道管理和学术推广，-H1处方药板块实现了经营业绩的企稳回升。

年9月14日，疏血通注射液相关科研成果《基于虫类创新中药研发与上市后再评价的关键技术体系创建与应用》项目荣获年度中华中医药学会科技进步一等奖，反映了行业协会顶级专家对疏血通注射液产品及对友搏药业研发实力的认可。该奖项获评对于公司的已上市品种再评价工作具有里程碑式的意义，有利于产品的临床推广。

年前三季度，公司实现营业收入29.92亿元（+12.44%），归母净利润2.70亿元（+18.54%），系OTC板块加大营销推广力度以来主要品种的销量持续性提升所致。

从产品收入结构来看，年公司主营业务收入可分三大板块：1）中成药业务：OTC药品和处方药共实现营收26.09亿元（+12.94%），营收占比73.3%，其中处方药大品种为疏血通注射液；2）连锁商业：年营收为10.00亿，包括西成药（实现营收8.05亿元（+11.92%））和自有中成药产品（收入转入中成药业务计算）；3）生物药品：实现收入0.90亿元（-10.74%），大品种为斯奇康注射液；其他业务包括药食同源类产品，目前收入规模较小。公司对干细胞项目的投资目前仍处于研发支出阶段，年度投资收益-7,.45万元。结合多方面因素，公司年度归母净利润为2.72亿元。

从资产负债率来看，自年起，公司资产负债率呈上升趋势，前三季度为25.54%。

从毛利率来看，-Q3，公司毛利率较为稳定，自年开始投资干细胞项目后，负投资收益带动净利率降低。分产品来看，中成药业务较为稳定，H1为72.71%，连锁商业销售的大部分西成药非自有品牌，毛利率较低，H1为18.21%；生物药品毛利率呈下降趋势。四项费用率近三年基本保持稳定，公司中成药产品主要依托大药房经销和自有商业直营，经销模式下销售费用率较高。

从现金流来看，年以来净现比较高，前三季度公司净现比约为%，系投资收益影响净利润降低所致。

1.3各业务板块制定针对性发展策略，赋能业绩增长

公司对各业务板块制定针对性发展策略，目标形成“传统OTC中药+现代中药处方药+创新药”三大战略板块

1）处方药板块主动适应医保控费、限辅等政策变化，维持拳头产品疏血通注射液销售稳定，争取形成稳定利润和现金流。目前疏血通注射液正在开展再评价研究与循证研究。未来将重点推介天麻钩藤颗粒等产品，推动公司处方药品种进入基药目录；对于部分处方药，医院端、公司直营替代代理经营模式，叠加推广等措施，来发展处方药。

2）OTC板块自实行文化营销策略以来，渠道下沉实现突破性发展。未来将继续做大做强六味地黄丸、安宫牛黄丸、阿胶、足光散等战略品种；

3）医药商业板块实施精细化管理。提升门店服务水平，服务于九芝堂品牌，积极拓展客户；

4）医疗健康服医院系统建设，构建互联网+中医医疗体系。公司致力于搭建中医药垂直领域医疗健康服务平台，为客户提供更加全面、精准、高效的医疗及健康管理服务；

5）健康产品经营板块实施“大健康”战略。公司年成立了新的事业部，并与互联网企业合作，用大数据选择适合现代消费者的产品，主打药食同源以及中药提取物的食品、化妆品等产品。

扎实推进新业务，统筹布局新模式

（1）统筹规划线上经营模式,持续开发特色健康产品

年4月1日，公司与京东健康签署战略合作协议，双方就药品及大健康产品零售、学术营销、“药京采”供应链、互联网医疗资源等方面开展全方位合作。公司成立网络营销事业部，整合公司内外部优势资源，以大健康板块为基础，以自有产品为核心，积极开展、尝试电商、新媒体、社群等全渠道的网络营销运营模式，摸索公司数字化营销升级转型路径。上半年已在京东健康平台开通了九芝堂滋补京东自营旗舰店及京东九芝堂滋补旗舰店，主要经营大健康品类、品系产品，年上半年公司已开发完成植物茶饮以及药食同源产品。

（2）探索“走出去”的创新合作模式

年6月18日，公司与南山控股集团有限公司正式签署了战略合作协议，双方优势互补、资源共享，在医疗健康领域开展全面合作，具体包括公司将进驻齐鲁大学南山分院并规划运营国医堂，开展中医特色专科建设，共同探索开展中医药及大健康产品的研发工作，联合成立干细胞药物研发和转化研究基地等。

（3）医院推广模式，优化线下国医馆运营模式

医院于年10月25日在湖南区域正式上线运行，医院平台患者端